Amélioration lente de l'économie

0,5 %
La BCE applique des taux directeurs négatifs de -0,5%

Des données économiques passées toujours décevantes mais des indicateurs avancés qui donnent un signal plus optimiste. Les prix du pétrole remontent doucement, la réunion de l’OPEP aujourd’hui, avec des coupes de production possible, pourrait ajouter à cette tendance. L’investissement mondial en énergie montre un changement fondamental de réallocation des ressources, les énergies renouvelables représentent plus du double des investissements en énergie fossiles.

Point de marché : crédibilité de la BCE

Bien sûr une large partie de la réponse à cette question tient à la politique monétaire. Des taux directeurs à -0,5% et une BCE qui nous dit que les taux resteront à ce niveau longtemps, ce qui nous donne des anticipations très basses. Et si cela ne suffisait pas il y a bien sûr le QE pour peser sur la partie longue de la courbe.

Il y a une autre façon de voir la situation, c’est de regarder les anticipations d’inflation du marché. Nous estimons un modèle très simple qui expliquerait les taux 10-ans allemands par les swaps inflation 5-ans dans 5-ans ; le résultat est saisissant, avec des estimations excellentes. Oublions l’économétrie, le message est simple : les anticipations d’inflation expliquent la quasi-totalité de la variation des taux longs allemands.

Cette vue n’est pas incompatible avec le premier argument donné, la politique monétaire très laxiste de la BCE. Au contraire, les deux arguments sont finalement les mêmes : c’est parce que les anticipations d’inflations sont très basses que la banque centrale a peur d’un risque de déflation, et donc qu’elle doit avoir une politique monétaire très laxiste. Imaginons que ces mêmes anticipations remontent à un niveau cohérent avec l’objectif de la BCE, proche de 2%, notre modèle nous dit que les taux devraient remonter. Si ces anticipations remontent, le risque de déflation est écarté, la BCE pourra alors sortir de sa politique extrêmement laxiste, ce qui là aussi est cohérent avec une remontée des taux.

Le nerf de la guerre c’est donc bien les anticipations inflationnistes. Ou plutôt la crédibilité de la BCE : c’est aussi parce que le marché ne croit pas que l’objectif de 2% soit atteignable que nous sommes dans cette situation. Si la BCE était totalement crédible sur son objectif, les anticipations seraient plus élevées et donc la courbe aussi.

Au fond c’est bien de la crédibilité de la BCE qu’il s’agit.

Conjoncture, on en est où ?

Nous avons maintenant l’intégralité des PMI pour le mois. Le message est médiocre mais en amélioration lente. Il est intéressant de noter que les pays émergents se redressent, ce qui validerait les prévisions des grandes administrations internationales, FMI et Banque mondiale d’une accélération dans ces pays en 2020 même si les Etats-Unis ralentissent et l’Europe patine.

Au risque de radoter, rappelons que le message principal reste que la détérioration dont nous avons été témoins au cours de l’année semble finie et les indicateurs avancés se redressent un peu. Le point bas de la croissance serait alors derrière nous.

Dans le même ordre d’idée, il est à noter que les indices de surprises économiques, après avoir été longtemps négatifs ont convergé vers zéro.

Tout n’est pas rose toutefois, les chiffres de production industrielle allemands ce matin montrent une baisse de 1,7% sur le mois et de 5,3% sur un an. La baisse est encore plus impressionnante depuis le plus haut de novembre 2017, une baisse cumulée de la production de 7,9% en 24 mois ! Cette configuration est typique toutefois d’une phase de retournement : les indicateurs avancés (PMI et al.) se redressent, les indicateurs passés en dur (production industrielle et al.) restent négatifs.

Il y a de l’espoir !

OPEP et cours du pétrole

L’OPEP se réunit aujourd’hui avec plusieurs partenaires dont la Russie. Le marché attend une annonce de baisse de la production pour soutenir les prix d’un montant de 0,4 million de baril par jour. Cette coupe représenterait 1,3% de la production actuelle, 29,7 millions de barils par jour.

Avec une économie qui relève un peu la tête, et donc une demande plus soutenue, ainsi qu’une offre qui pourrait baisser, les cours du pétrole sont orientés à la hausse.

Il faut aussi noter que le prix du pétrole sur un an est maintenant orienté à la hausse et devrait donc contribuer positivement à l’inflation. L’effet devrait néanmoins rester limité ; d’après nos modèles, si le prix du pétrole passait à 70 dollars, il ne rajouterait que 0,11% à l’inflation européenne.

Investissements verts

Le graphique ci-dessous utilise les données de l’IEA et montre un élément très encourageant, une réallocation importante des investissements mondiaux en source d’énergie. Les investissements en énergies fossiles, charbon pétrole et gaz ont chuté de presque 8% en dix ans avec une tendance sur la décennie très stable. En revanche l’investissement en énergie renouvelables ont été multipliés par 2,5 sur la même période et représentent maintenant plus du double des investissements en énergie fossile.

Nous avions noté précédemment l’effondrement du cout de production des énergies renouvelables, notamment le solaire et l’éolien, ce qui rend l’investissement dans ces énergies économiquement intéressant. Le résultat est un changement fondamental de réallocation des ressources.


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Stéphane Déo

Stéphane Déo est stratégiste chez La Banque Postale Asset Management. Il est diplômé d'HEC, a un DEA en économie à l'Ehess (Ecole des hautes études en sciences sociales) et un doctorat en finances à HEC. Il a effectué des études post-doctorales à l'université de Berkeley (Californie).

Après l’OCDE et Goldman Sachs, il travaille chez UBS en 2001 comme économiste puis stratégiste jusqu’en 2015. Il poursuit son expérience chez Empirical Research Partners comme stratégiste actions globales.