Baisse de l'euro/dollar : justifiée et loin d'être terminée

3,5 %
Les taux d'intérêt des obligations de l'Etat italien ont continué de
flamber, autour de 3,5% depuis octobre, contre 1,6% en début d?année

Dans un contexte de net ralentissement économique mondial, de nouvelle crise économico-politique italienne et de marchés boursiers déprimés, l’automne 2018 nous a néanmoins « gratifié » d’une bonne nouvelle : la baisse de l’euro/dollar. En effet, alors qu’en février 2018, il culminait à 1,25 dollar et que de (trop) nombreux prévisionnistes le voyaient encore flamber durablement, l’euro est retombé vers les 1,12 dollar le 12 novembre dernier.

C’est évidemment positif pour la croissance eurolandaise. Et pour cause : le niveau normal de l’euro/dollar est de 1,15 dollar pour un euro. Et ce, tant selon la parité des pouvoirs d’achat (PPA) que selon le taux de change naturel, dit Natrex. Ce dernier caractérise le niveau d’équilibre de l’euro/dollar en fonction des principaux fondamentaux économiques, tels que la croissance, l’inflation, l’épargne et la balance commerciale.

Pour autant, n’oublions pas que le niveau d’équilibre de l’euro est différent selon les pays : 1,35 dollar pour l’Allemagne, mais 1,05 dollar pour la France, 0,90 dollar pour l’Italie et 0,70 dollar pour la Grèce. Autrement dit, à l’exception de l’ancienne zone Deutschemark (Allemagne et Benelux), l’euro reste encore trop fort pour permettre le retour d’une croissance soutenue dans la grande majorité des pays de l’UEM.

De plus, en attendant qu’elle ne produise ses effets favorables sur l’activité économique eurolandaise (c’est-à-dire pas avant six mois), la dépréciation de la monnaie unique est surtout venue confirmer les écarts économiques et financiers qui se sont durablement installés entre les Etats-Unis et la zone euro.

En effet, l’écart de croissance est reparti à l’avantage de l’oncle Sam dès le premier trimestre 2018 et n’a cessé de se creuser depuis. Les chiffres parlent d’eux-mêmes : entre le troisième trimestre 2017 et le troisième de 2018, le glissement annuel du PIB américain est passé de 2,3 % à 3,0 %, un plus haut depuis le deuxième trimestre 2015. Sur la même période, celui de la zone euro est tombé de 2,8 % à 1,7 %, un plus bas depuis le quatrième trimestre 2014.

Depuis 1995, l’écart de croissance Etats-Unis-UEM repart donc logiquement à la hausse, pour avoisiner désormais les 80 points.

Dans le sillage du ralentissement de l’activité dans la zone euro, le taux de chômage y a également stagné, à un niveau de 8,1 %. Il s’agit évidemment d’un résultat honorable, notamment lorsqu’on le compare au sommet de 12,1 % atteint de février à juillet 2013, mais toujours nettement supérieur au plancher de 7,3 % qui prévalait d’octobre 2007 à mars 2008 et bien sûr très loin des 3,7 % enregistrés outre-Atlantique depuis l’été dernier.

Le plus ennuyeux est que si déjà avec une croissance de 2,8 % fin 2017, le taux de chômage n’a pas pu descendre sous les 8,1 %, que va-t-il devenir demain avec la décélération de la croissance ?

Bien plus problématique, tous les indicateurs avancés de la croissance eurolandaise indiquent que celle-ci devrait encore nettement ralentir au cours des prochains trimestres. Cette décélération est d’ailleurs généralisée à l’ensemble des membres de la zone euro, et en particulier à ses trois premières économies, en l’occurrence l’Allemagne, la France et l’Italie.

Le plus frappant dans cet atterrissage difficile de la croissance de la zone euro est qu’il s’opère en complète déconnexion avec la situation de l’économie américaine. En effet, tandis que les indicateurs avancés de la zone euro s’effondrent depuis le début 2018, ceux des Etats-Unis s’améliorent nettement. Il est donc clair que les écarts de croissance passés et à venir entre les deux côtés de l’Atlantique justifient sans équivoque la baisse de l’euro/dollar.

Ces différences ont d’ailleurs pour corolaires les écarts (dits « spreads ») de taux d’intérêt monétaires, qui devraient également s’élargir au cours des prochains mois, puisque, face au ralentissement en cours, la BCE n’a d’autre choix que de maintenir le statu quo, tandis que la Fed se doit d’accompagner l’augmentation de la croissance et de l’inflation en remontant son taux objectif des federal funds vers les 3 % d’ici l’été 2019.

Les « spreads » de taux des obligations d’Etat sont encore plus importants (du moins pour le moment). Et pour cause : le taux d’intérêt à dix ans des Bonds américains flirte avec les 3,2 % depuis octobre 2018, tandis que celui du Bund allemand se stabilise autour de 0,5 %. Avec des niveaux de 270 points de base, les « spreads » de taux longs atteignent ainsi des sommets historiques. Autrement dit, que ce soit sur les marchés monétaires ou obligataires, les réalités financières militent pour la poursuite de la baisse de l’euro/dollar.

Mais ce n’est pas tout, puisqu’en plus des domaines économiques et financiers, le terrain politique devient de plus en plus favorable à une baisse de l’euro. En effet, sans parler du blocage persistant de la construction européenne, le troisième pays de la zone euro, en l’occurrence l’Italie, s’est engagé dans un bras de fer dangereux avec l’Union.

Face à ce jeu suicidaire, les taux d’intérêt des obligations de l’Etat italien ont continué de flamber, oscillant entre 3,5 % et 3,6 % depuis octobre, contre 1,6 % en début d’année. Or, tout à fait logiquement, ce mini-krach obligataire a déjà engendré un début de récession chez nos voisins transalpins.

De quoi souligner que si la baisse de l’euro/dollar va forcément apporter quelques effets bénéfiques à la croissance eurolandaise, ceux-ci risquent rapidement d’être effacés en cas de crise politique majeure au sein de l’UEM.

Article écrit par Marc Touati ici


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