Les 6 bonnes raisons d'acheter des obligations à taux négatifs

Il est indispensable de comprendre l'intérêt financier à placer son
argent sur des rendements négatifs

Mes chères impertinentes, mes chers impertinents,

J’en rigole encore mes amis, vraiment, c’est exquis. Enfin je dis que je rigole mais c’est une figure de style… parce qu’en réalité ce n’est pas drôle.

En plus ce sujet est passionnant, vraiment passionnant !

D’ailleurs cette note qui nous « vend » les obligations à rendements négatifs n’a pas été écrite par n’importe qui mais par une des plus sérieuses maisons la société Schroders (source ici) et je peux vous assurer que ce n’est pas des amateurs.

Dans notre monde absurde de taux négatifs, il est indispensable de comprendre, même si cela peut surprendre ou choquer, l’intérêt financier à placer son argent sur des rendements négatifs et pourquoi nous avons trouvé des « abrutis » pour acheter plus de 17.000 milliards d’obligations à taux négatifs, oui vous avez lu (je ne cesse de répéter cette phrase tant les chiffres deviennent absurdes), 17.000 milliards !

Vous allez voir, c’est capillotracté, aberrant, mais pourtant, cela tient la route.

Les analystes de Schroders avancent 6 raisons d’acheter des obligations à taux négatifs… Je leur laisse la parole, puis après je vous ferais mes commentaires personnels !

1/ L’impact de la couverture de change

Les investisseurs obligataires internationaux ont la possibilité de placer leur fonds dans différentes régions. Normalement, les investissements dans des titres libellés en devises sont couverts afin d’éliminer le risque de fluctuations des taux de change. Le coût (ou le rendement) supplémentaire de la couverture de change peut modifier l’attrait des obligations, souvent de manière assez considérable.

2/ Revenus contre plus-values

Abstraction faite de la couverture de change, les acteurs qui investissent dans des obligations à rendement négatif sont assurées de perdre de l’argent s’ils les conservent jusqu’à leur échéance. Mais de nombreux investisseurs n’ont pas l’intention d’attendre d’arriver à maturité. Un investisseur qui mise sur de nouvelles baisses des rendements pourrait acheter des obligations à rendement négatif dans l’espoir d’engranger des plus-values, si sa prévision s’avère exacte. Il ne lui resterait alors plus qu’à vendre ses obligations pour réaliser son gain.

Prenons l’exemple de l’obligation à 10 ans suisse, qui offrait un rendement de -0,1 % en janvier. Cela ne l’a tout de même pas empêché de générer une performance de 5,6 % entre le début de l’année et le 22 août. Les rendements négatifs ne constituent donc pas un obstacle à des performances positives. Naturellement, ce raisonnement fonctionne dans les deux sens. Une hausse des rendements pourrait entraîner des pertes importantes.

3/ Avantages de la diversification dans un portefeuille

Dans un contexte plus large d’allocation d’actifs, les obligations jouent toujours un rôle essentiel, même avec des rendements négatifs. 

Si on exclut la période comprise entre 2014 et 2017 où le programme d’assouplissement quantitatif (QE) de la Banque centrale européenne (BCE) a entraîné à la fois une hausse des cours des obligations (une baisse des rendements obligataires) et une hausse du cours des actions, nous constatons historiquement une corrélation négative relativement forte entre le Bund et le DAX (graphique 3).

Autrement dit, les obligations ont tendance à bien se comporter lorsque les actions ont des difficultés, et vice-versa. La volonté de réduire les risques est particulièrement importante en période de crise. Dans les épisodes de « fuite vers la qualité », les obligations d’État sont généralement les premières à bénéficier des sorties de capitaux des marchés d’actions.

Cela signifie que même si les obligations à rendement négatif nuisent à la performance dans des conditions normales, elles permettent tout de même de réduire considérablement le risque d’un portefeuille.

4/ Relation entre la gestion actif-passif et rendements négatifs

Les investisseurs ayant des contraintes de gestion actif-passif, comme les compagnies d’assurance et les fonds de pension, ne se préoccupent pas toujours du niveau absolu des rendements ou des performances attendus sur les obligations. Ils achètent souvent des obligations pour faire correspondre l’actif au passif. La valeur actualisée du passif est calculée de diverses manières, mais elle est souvent fortement influencée par les rendements des obligations d’État. Par exemple, dans la zone euro, les taux utilisés par l’industrie de l’assurance sont négatifs jusqu’aux échéances à 11 ans. Par conséquent, ces acteurs spécifiques du marché peuvent très bien acheter des obligations d’État allemand à rendement négatif pour apparier un passif dans le futur. Leurs valeurs évolueront de concert. L’alternative qui consiste à ne pas acheter d’actifs à rendement négatif pour apparier le passif les exposerait à d’importants risques en cas de nouvelles baisses des taux d’intérêt.

5/ Des obligations comme couverture contre la déflation

La plupart des classes d’actifs souffrent en période de déflation. Les obligations d’État à taux fixe constituent une exception. En raison de leurs paiements fixes de coupons et de principal, elles conservent leur valeur et génèrent un rendement réel (ajusté de l’inflation) positif lorsque le taux d’inflation devient inférieur à leur rendement. En d’autres termes, une obligation à rendement négatif peut générer un rendement réel positif en cas de déflation. Les obligations à rendement négatif peuvent donc servir de couverture contre la déflation. Si l’Europe n’est pas pour le moment en situation de déflation, l’inflation est tout de même restée obstinément faible ces dernières années, malgré tous les efforts des banques centrales. Conséquence, de nombreux investisseurs ont aujourd’hui peur que l’Europe tombe en déflation, à l’instar de ce qu’a connu le Japon pendant plus de deux décennies. Que leur rendement soit positif ou négatif, les obligations à taux d’intérêt fixe seraient donc l’une des rares catégories d’actifs à pouvoir bien se comporter dans un tel scénario.

6/ Quelle alternative ?

Enfin, même si les investisseurs ne sont pas enclin à payer pour prêter de l’argent, quelle est l’alternative aux obligations ? Dans le passé, les banques ont toujours refusé de répercuter les taux de dépôt négatifs sur les particuliers, notamment par crainte que cela provoque des retraits massifs. Certains signes montrent toutefois que la situation est en train de changer. Ainsi, UBS a récemment annoncé qu’elle commencerait à répercuter les taux d’intérêt négatifs sur les dépôts en euros supérieurs à un million d’euros. Les dépôts pourraient donc ne plus offrir de solution de refuge pour les particuliers.

En outre, les systèmes de garantie des dépôts ne protègent les dépôts bancaires que jusqu’à concurrence de 100.000 euros. La couverture n’est donc pas suffisante pour les grands investisseurs institutionnels.

L’argent physique constituerait une autre option. Néanmoins, stocker et manipuler des espèces a également un coût. Les grands investisseurs auraient ainsi besoin de louer un coffre-fort, avec les coûts et les besoins en matière de sécurité que cela implique. Pour de nombreux investisseurs, cette solution n’est donc pas réaliste pour des raisons pratiques. Mais si les rendements obligataires tombent suffisamment bas, il pourrait tout de même y avoir un moment où le cash deviendrait une alternative viable.

Les investisseurs pourraient envisager de prendre davantage de risques et se tourner vers les obligations d’entreprise, mais celles-ci sont aussi de plus en plus nombreuses à afficher des rendements négatifs. Les obligations à haut rendement offrent des rendements (positifs) plus élevés, mais elles présentent aussi un risque beaucoup plus élevé que les obligations d’État. L’or est traditionnellement considéré comme une bonne réserve de valeur, mais il comporte d’autres risques dont les investisseurs doivent être conscients.

Bref, à moins de vouloir prendre plus de risques, les investisseurs devraient continuer à acheter des obligations, même à des rendements négatifs.

Alors vous en pensez quoi de ces 6 bonnes raisons ?

Normalement vous avez été relativement convaincus par les éléments avancés, et c’est assez logique car les explications et éléments avancés par Schroders sont tout à fait pertinents et il faut les partager pour permettre d’enrichir la réflexion du plus grand nombre.

Dans leur logique de grand gestionnaire de fonds, ils ont raison de dire que par exemple une compagnie d’assurance est OBLIGÉE d’acheter des obligations même à rendement négatif pour son bilan pour des raisons de règles prudentielles imposées par la législation.

Ils ont raison de parler du taux de change, ou encore de la déflation. En effet, si tout baisse de 10% par an un placement qui ne baissera que de 0.5% sera un excellent placement dans un contexte désastreux !

Ils ont encore raison lorsqu’ils expliquent que si vous voulez aller chercher du rendement, il va falloir prendre beaucoup plus de risque, tout comme ils ont encore plus raison quand ils expliquent que si les taux deviennent encore plus négatifs, cela aura pour conséquence de donner une performance positive aux obligations les moins négatives qui s’apprécieront par rapport à celles qui rapportent encore moins que moins…

Vous voyez dans un monde de taux négatifs, tous les référentiels changent et évoluent.

En fait, nous sommes dans un monde ou il n’y a plus de rendement, et ou pour espérer avoir du rendement positif sur de l’obligataire, il va falloir « jouer » ou « espérer » que la situation aille encore plus mal, forçant ainsi les banques centrales à rendre les taux encore plus négatifs, ce faisant, on va pouvoir faire gonfler une bulle obligataire négative, et c’est à ce niveau-là que je rigole vraiment.

Poursuivons notre raisonnement par l’absurde, plus nous diminuerons les taux et plus ils s’enfonceront en territoire négatif, plus la valeur des obligations émises elles aussi à taux négatif mais moins négatif que négatif auront une valorisation positive. Souvenez vous de vos cours de math appliqués à la finance moderne. – et – se mettent à faire +. Il n’y a pas à dire nous n’arrêtons pas les progrès.

Evidemment, tout cela aura une limite.

D’où ma question et je n’ai pas encore de réponse, si les obligations s’apprécient au fur-et-à-mesure où les taux sont de plus en plus négatifs, y-a t-il une limite à cela ? Vous me direz plus personne ne voudra laisser ses sous sur son compte en banque… évidemment, mais dans ce cas vous achèterez des obligations à taux négatifs dont la valeur augmente positivement puisque les taux seront encore plus bas l’année prochaine que cette année…

Tout cela était pour triturer les méninges collectives et les zygomatiques, mais de vous à moi, quand je vois ce que je vois et que je lis ce que je lis, je dis que j’ai raison de penser ce que je pense…

Et vous savez ce que je pense ?

Qu’il est temps pour moi, d’aller m’occuper de la fin du potager, de préparer mes légumes d’hiver, d’aller rentrer un peu de bois, et de faire le point sur mes réserves de noisettes, parce que franchement, quand un système économique en arrive à ce niveau de fonctionnement par l’absurde, c’est qu’il va très mal. Chaque avancée dans cette « terra economica incognita » met le système tout entier en tension. Des tensions liées aux contradictions générées par l’accumulation d’aberrations.

Je ne sais pas combien de temps le système tiendra encore face à l’augmentation de cette complexité, mais se mettre en retrait d’un monde aussi fou est certainement ce qu’il y a de plus vertueux à faire.

Il est déjà trop tard, mais tout n’est pas perdu. Préparez-vous !

Article écrit par Charles Sannat pour Insolentiae.


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Charles Sannat

Charles SANNAT est diplômé de l'Ecole Supérieure du Commerce Extérieur et du Centre d'Etudes Diplomatiques et Stratégiques. Il commence sa carrière en 1997 dans le secteur des nouvelles technologies comme consultant puis Manager au sein du Groupe Altran - Pôle Technologies de l'Information-(secteur banque/assurance). Il rejoint en 2006 BNP Paribas comme chargé d'affaires et intègre la Direction de la Recherche Economique d'AuCoffre.com en 2011.

Il rédige quotidiennement Insolentiae, son nouveau blog disponible à l'adresse http://insolentiae.com

Il enseigne l'économie dans plusieurs écoles de commerce parisiennes et écrit régulièrement des articles sur l'actualité économique.