Dette américaine : les marchés commencent à présenter l’addition

Le marché obligataire américain est moins spectaculaire que Wall Street, mais il est probablement plus important pour l'économie mondiale. Depuis quelques semaines, il envoie surtout un signal que Washington aurait tort de négliger. Le rendement des obligations d'État américaines à 30 ans a franchi les 5 %, retrouvant des niveaux inédits depuis près de vingt ans, au moment même où la dette fédérale dépasse désormais 40 000 milliards de dollars.

Pour comprendre l'enjeu, il faut rappeler une mécanique simple : lorsque les investisseurs vendent des obligations, leur prix baisse et leur rendement monte et vice versa. Or le taux entre 10 et 30 ans servent de référence à une grande partie de l'économie.
Ils influencent les crédits immobiliers, le financement des entreprises, la valorisation des actions et, bien sûr, le coût auquel l'État américain lui-même se finance. Or, Plus ils montent, plus l'argent devient cher dans l'économie.

Face à cette remontée, le secrétaire au Trésor Scott Bessent souhaite accroître les rachats d'obligations à longue échéance. L'objectif est de soutenir leur prix afin de faire baisser leur rendement. La stratégie peut fonctionner ponctuellement, mais elle ne traite pas la véritable cause du problème.

Car les investisseurs ne demandent pas davantage de rendement par hasard. Les États-Unis émettent toujours plus de dette, les déficits restent élevés et le poids des intérêts dans le budget fédéral augmente. Dans le même temps, les acheteurs historiques de Treasuries sont devenus moins captifs. Les fonds de pension se diversifient davantage et les investisseurs étrangers peuvent exiger une rémunération supérieure pour conserver de la dette américaine pendant vingt ou trente ans.

C'est notamment ce que traduit la « prime de terme ». Un investisseur qui prête son argent pendant trente ans veut être rémunéré non seulement pour l'inflation attendue et le niveau futur des taux, mais aussi pour l'incertitude. Que vaudra le dollar dans vingt ans ? Quelle sera l'inflation ? Quel sera l'état des finances publiques ? Plus ces interrogations augmentent, plus cette prime remonte.

C'est pourquoi un retour durable à l'environnement des années 2010 paraît peu probable. Les taux proches de zéro constituaient probablement davantage une parenthèse historique qu'une nouvelle normalité.

Interrogé par le Wall Street Journal, Stanley Druckenmiller, considéré comme le mentor de Scott Bessent, estime que vouloir contenir artificiellement les rendements revient à lutter contre le message envoyé par le marché. Selon lui, « les marchés agrègent des informations qu'aucun comité ne possède, et les prix constituent le canal par lequel ces informations parviennent aux décideurs ».

L'idée rappelle l'« Operation Twist » utilisée par la Réserve fédérale pour faire baisser les taux longs sans augmenter la taille de son bilan. Mais cette fois, l'intervention vient du Trésor, et non pas de la Fed, ce qui soulève une question, à savoir jusqu'où un gouvernement doit-il aller pour influencer son propre coût de financement ?

Pour les marchés, l'enjeu est majeur. Des taux longs durablement élevés renchérissent le crédit, freinent l'investissement et pèsent sur les valorisations boursières. Le véritable sujet n'est donc pas de savoir si Washington peut faire baisser les rendements pendant quelques séances, mais s'il peut convaincre les investisseurs que la trajectoire budgétaire américaine justifie durablement des taux plus faibles.