Démystifier les récentes turbulences bancaires : que va-t-il se passer ?

SVB : Obligations, bilans et mauvaises décisions

Avant 2019, le bilan de la Silicon Valley Bank aurait été beaucoup plus proche de celui d'une banque classique. Cependant, pendant la pandémie, cette dernière a connu une croissance rapide grâce au pic des investissements dans le private equity et les start-ups technologiques, qui constituent sa principale clientèle. Alors que les dépôts des banques américaines n'ont augmenté que de 35 % entre 2019 et 2022, ceux de la SVB ont triplé[1].

À mesure que les dépôts augmentaient, SVB a choisi d'investir dans des obligations d'État et des titres adossés à des créances hypothécaires plutôt que dans des équivalents de trésorerie à des taux d'intérêt proches de zéro. Pour maximiser les rendements, la banque a investi dans des obligations à plus long terme. Le fait de placer plus de la moitié des actifs de la banque dans des titres à long terme pourrait être autorisé pour les grandes banques bien diversifiées, mais pour la Silicon Valley Bank dont sa base de dépôts n'était ni bien diversifiée, ni "collante".

Les taux d'intérêt ayant augmenté rapidement en 2022, la valeur des obligations à long terme de la SVB a chutée. En 2018, un assouplissement de la réglementation bancaire américaine a eu pour effet que les pertes non réalisées sur ces obligations n'ont pas eu d'incidence sur les fonds propres réglementaires des "petites" et "moyennes" banques, dont la SVB. Mais en mars 2023, la direction de Silicon Valley Bank a décidé de vendre certaines de ces obligations, cristallisant ainsi une perte, probablement pour éviter d'autres pertes en cas de hausse des taux.  Pour couvrir cette perte, ils ont annoncé un plan d'augmentation de capital. Cela a attiré l'attention du marché sur le problème du bilan de la SVB, surprenant les investisseurs qui considéraient la banque comme solide. Les investisseurs se sont inquiétés de l'adéquation des fonds propres de la SVB et le cours de l'action a chuté.

Les clients ont commencé à retirer leur argent, sachant qu'il y avait peu d'inconvénients à le faire, mais un risque potentiellement catastrophique à ne pas le faire. La panique s'est répandue sur les réseaux sociaux et d'autres déposants se sont précipités pour retirer leur argent. Avant d'être reprise par les autorités de régulation, la SVB avait perdu 40 milliards de dollars, soit 25 % de ses dépôts, en cinq heures seulement. Le rythme de ces mouvements, accéléré par la banque numérique et les médias sociaux, a clairement pris de court de nombreux régulateurs et investisseurs privés. En fin de compte, c'est la combinaison de taux plus élevés, de mauvaises décisions en matière de gestion des risques et d'un modèle d'entreprise unique qui a détruit la SVB.

Credit Suisse : Concentration, CoCo et départs de la C-suite

Credit Suisse, pendant ce temps, présentait plusieurs caractéristiques qui le distinguaient des autres banques européennes. Tout d'abord, compte tenu de son orientation vers la gestion de patrimoine, une partie de sa base de dépôts était relativement concentrée, complexe et non assurée, bien que dans une moindre mesure que celle de la SVB. Deuxièmement, la banque avait subi une longue série de pertes très médiatisées au cours des dernières années, se chiffrant en milliards, ce qui soulevait des questions quant à la durabilité de son modèle d'entreprise. Troisièmement, elle avait perdu son président et son PDG en l'espace de deux ans, laissant un vide stratégique pendant un temps.

En octobre 2022, la spéculation sur les médias sociaux a entraîné une baisse significative des dépôts, ce qui a constitué la première ruée sur la banque. Dans ce cas, la réglementation - en particulier sur les liquidités - a permis d'éviter un effondrement à l'époque. Malgré une forte baisse des dépôts, la banque s'est lancée dans un plan de restructuration pour lever des capitaux et reconstituer ses liquidités. Cependant, la combinaison de l'effondrement de la SVB et d'autres gros titres négatifs a créé la panique parmi les déposants en mars, ce qui a entraîné une deuxième ruée sur les banques en six mois. Cela a conduit à la faillite finale de Credit Suisse et à la décision des autorités suisses d'intervenir et de forcer la vente à UBS.

L'aspect le plus intéressant de la faillite de Credit Suisse est peut-être la manière dont les différentes parties de son capital ont été traitées. La dette senior n'a pas été touchée et fait désormais partie du passif d'UBS. Il n'en a pas été de même pour les obligations convertibles contingentes ("CoCo"), qui ont été ramenées à zéro. Les CoCo sont en fait des titres hybrides - un peu comme des obligations et un peu comme des actions - destinés à absorber les pertes uniquement dans le cas où les fonds propres d'une banque sont anéantis. Le graphique ci-dessous montre où ils se situent dans la structure du capital. Bien qu'ils se situent au-dessus des fonds propres, les CoCo de Credit Suisse ont été complètement ramenés à zéro, tandis que les détenteurs de fonds propres ont reçu un paiement sous forme d'actions UBS. Il s'agit là, à notre avis, d'une contradiction assez flagrante, surprenante et malheureuse de la hiérarchie des créanciers.

Que se passe-t-il ensuite ?

Depuis la chute de SVB, les marchés se sont considérablement calmés, bien que ni les spreads des obligations bancaires ni les prix des actions bancaires n'aient complètement retrouvé les niveaux observés en février. La question clé est maintenant de savoir si les faillites de SVB et de Credit Suisse étaient des symptômes de problèmes systémiques dans le secteur ou s'il s'agissait de cas uniques qui ne se reproduiront pas à l'avenir. Comme c'est souvent le cas, la réponse se situe entre ces deux extrêmes, mais en ce qui concerne les grandes banques diversifiées, nous ne pensons pas qu'une crise bancaire systémique soit probable à court terme, et ce pour deux raisons principales.

Premièrement, les grandes banques sont fondamentalement plus solides aujourd'hui qu'elles ne l'ont été depuis des décennies. Les indicateurs de qualité du capital et des actifs se sont massivement améliorés depuis la crise financière mondiale. La rentabilité s'est également améliorée ; parmi les banques systémiques (G-SIB) et les autres champions nationaux, la série de pertes importantes du Credit Suisse était une exception. Ainsi, quels que soient les défis à venir - et il y en a plusieurs - la plupart des grandes banques américaines et européennes sont en assez bonne position pour les relever.

Deuxièmement, la réglementation du risque de taux d'intérêt est beaucoup plus stricte pour les banques européennes et les banques américaines systémiques qu'elle ne l'était pour les banques américaines plus petites - il est donc peu probable que cet élément crucial dans la disparition de SVB soit une préoccupation importante pour les banques européennes ou les plus grandes banques américaines. Il est devenu une préoccupation pour les banques régionales américaines, mais devrait être gérable pour les plus grandes et les plus diversifiées d'entre elles.

Ces facteurs ont maintenu et devraient maintenir le risque de contagion à un niveau faible. Mais les banques sont confrontées à d'autres défis potentiels, et nous ne pouvons pas exclure complètement d'autres défaillances, étant donné l'importance de la confiance dans les systèmes bancaires. Comme nous l'avons vu avec SVB, Credit Suisse et aussi First Republic Bank, il est difficile de restaurer la confiance dans une banque une fois qu'elle a été perdue. C'est particulièrement vrai à l'ère des médias sociaux.

Où se situent donc les risques les plus importants à l'heure actuelle ?

D'un point de vue systémique, il s'agit notamment des risques liés au système bancaire parallèle, des retombées de la hausse des taux, du risque politique et, bien sûr, d'un "atterrissage brutal". Bien que nous soyons optimistes quant à la capacité des grandes banques diversifiées à faire face à la tempête économique qui s'annonce pour l'année à venir, nous pensons que les défis seront plus importants pour les petites banques américaines et les prêteurs spécialisés les plus exposés à l'immobilier commercial (CRE). La hausse des taux d'intérêt, combinée aux changements structurels dans les segments des bureaux et du commerce de détail, a commencé à faire baisser les prix de l'immobilier commercial et à peser sur les flux de trésorerie des investisseurs dans ce secteur. Les prêts à l'immobilier commercial représentent environ un quart de l'ensemble des prêts bancaires américains, bien que ce chiffre soit de 20 % si l'on exclut l'immobilier commercial multifamilial, qui est susceptible de résister. Ces 20 % sont toutefois inégalement répartis : seulement 10 % des prêts des 25 plus grandes banques américaines sont des prêts à l'immobilier non multifamilial, alors que pour toutes les autres banques américaines, ce chiffre s'élève à 36 %. D'une manière générale, plus la cohorte de banques américaines est petite, plus leur exposition au crédit à la consommation est élevée.

Fort heureusement, la plupart des prêts bancaires à la création d'entreprise ont été accordés à des ratios prêt/valeur raisonnablement bas (65 % ou moins), de sorte que les pertes sur prêts devraient être gérables. Toutefois, si des pertes excessives sur les prêts peuvent faire tomber une banque, un autre type de perte - une perte de confiance - peut être tout aussi dévastateur et se manifester beaucoup plus rapidement. Comme on l'a vu avec la Silicon Valley Bank et le Credit suisse, la chute de la confiance peut suffire à elle seule.

[1] Données fédérales. Les chiffres sont approximatifs.