Moment « hamiltonien » ?

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Par Stéphane Déo Publié le 20 mai 2020 à 10h18
Allemagne Coalition Merkel Spd 1
500 MILLIARDS €Macron et Merkel ont annoncé un plan à 500 milliards d'euros pour l'Union européenne.

Les conditions monétaires, extrêmement tendues il y a peu, sont revenus sur des niveaux plus raisonnables. La proposition franco-allemande du « Fonds européen de relance » est potentiellement une porte ouverte à un changement fondamental du rôle de la Commission Européenne. Le niveau des créances douteuses aux Etats-Unis a beaucoup progressé, effet secondaire de l'explosion du chômage.

Point de marché : amélioration des conditions financières

On est loin de l'optimum certes. Mais les conditions financières s'étaient extrêmement tendues pendant la crise et sont revenues à un niveau plus raisonnable avec l'évolution récente des marchés et surtout, surtout, avec l'intervention monumentale des banques centrales.

Les conditions financières mesurent non seulement la difficulté pour l'économie à se financer mais elles sont aussi en général un indicateur avancé fiable de l'activité économique. Le retour à un niveau, certes bas, mais néanmoins plus normal est donc encourageant pour la trajectoire future de l'économie. Même si on est loin de l'euphorie!

Moment « hamiltonien » en Europe ?

Alexander Hamilton fut le premier secrétaire du Trésor des États-Unis. Il a fait valoir que les pouvoirs implicites de la Constitution lui conféraient le droit de financer la dette nationale et d'assumer les dettes des États contractée pendant la guerre d'indépendance et donc de créer le Trésor Fédéral. Ceci a été financé surtout par un tarif sur les importations … et une taxe controversée sur le whisky. Ce moment « hamiltonien » a été fondamental dans l'établissement de l'Etat américain.

La proposition de Merkel et Macron hier de créer un « Fonds européen de relance » (FER) de 500 milliards financés par des emprunts de la Commission Européenne serait-il ce « moment hamiltonien » de l'Europe ?Le volume reste modeste, ces 500 milliards, étalés sur trois ans ne représentent que 1% du PIB de la zone Euro. Mais les fonds seront distribués sous forme de subventions, et non de prêts, le niveau de dette nationale des Etats ne serait donc pas affecté et les remboursements de cette dette devront être assurés par le budget de la Commission Européenne. Mais c'est aussi une porte ouverte puisqu'il est possible que la Commission Européenne trouve de nouvelle sources de revenu, il se susurre par exemple à Bruxelles qu'une taxe carbone Européenne serait fort à propos. Et là on passerait non seulement d'une capacité d'emprunt à une réelle capacité fiscale, et cela ressemble de plus en plus à un moment « hamiltonien ». Hier Angela Merkel a dit « Un Etat-Nation seul n'a pas d'avenir ».

La route est encore longue, certains pays se sont évidemment opposés, la Commissions parle d'augmenter l'enveloppe mais aussi de distribuer les fonds en partie sous forme de prêts. Bref on n'y est pas encore !

En attendant, les écarts de taux italiens se sont resserrés de 20 points de base depuis hier. Ils s'étaient écartés lorsque les européens négociaient sans succès une solution commune. C'est aussi un signal pour la BCE qui aura peut-être moins à faire de QE dans le futur, les achats au titre du PEPP la semaine dernière se sont déjà un peu tassés en comparaison de la semaine précédente et où le marché a stressé à la suite de la décision de la cour de Karlsruhe.

Les effets du chômage

L'explosion du niveau du chômage aux Etats-Unis conduit les banques à passer des provisions importantes comme l'avait montré d'ailleurs la saison des résultats. C'est un des risques pour la reprise, non seulement cela alourdi le bilan des banques et donc leur capacité à prêter mais cela montre aussi la détérioration de la situation financière de beaucoup de ménages américains.

Le policy mix attenue grandement cette tendance toutefois, par exemple les émissions de credit sur le marché ont énormément progressé malgré la crise, signe que la politique de la Fed fonctionne.

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Stéphane Déo est stratégiste chez La Banque Postale Asset Management. Il est diplômé d'HEC, a un DEA en économie à l'Ehess (Ecole des hautes études en sciences sociales) et un doctorat en finances à HEC. Il a effectué des études post-doctorales à l'université de Berkeley (Californie). Après l’OCDE et Goldman Sachs, il travaille chez UBS en 2001 comme économiste puis stratégiste jusqu’en 2015. Il poursuit son expérience chez Empirical Research Partners comme stratégiste actions globales.

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