Relever les taux, calmer les marchés – une période difficile pour la BCE

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Par Stéphane Monier Publié le 14 juin 2022 à 16h23
Euro Bce Inflation 1
1,25%Les taux directeurs de la BCE devraient atteindre un pic de 1,25% au premier trimestre 2023.

Comme attendu, la Banque centrale européenne (BCE) va commencer à relever ses taux directeurs en juillet, emboîtant le pas à d'autres banques centrales des pays développés. Cependant, la BCE affronte des difficultés de nature différente de celles de la Réserve fédérale américaine. Le cycle de resserrement monétaire sera donc probablement moins marqué en Europe, où les taux devraient atteindre un pic de 1,25% au premier trimestre 2023.

Le 9 juin, la BCE a confirmé son intention de mettre fin à son programme d'achat d'actifs le 1er juillet 2022 et d'augmenter les taux directeurs de 25 points de base (pb) à l'occasion de sa réunion du 21 juillet. La banque centrale a également réduit ses prévisions de croissance et relevé ses projections pour l'inflation. La hausse des prix à la consommation reste sa principale préoccupation. Selon la BCE, l'inflation pourrait atteindre 2,1% en 2024, un chiffre légèrement supérieur à son objectif.

Faute d'amélioration des perspectives pour l'inflation, Christine Lagarde, la présidente de la BCE, a annoncé la possibilité d'une hausse plus importante de 50 pb en septembre. L'augmentation des prix à la consommation dans la zone euro a atteint le niveau record de 8,1% en mai par rapport à l'année précédente, dépassant les attentes de 7,8%. Les coûts de l'énergie et de l'alimentation restent élevés à cause du conflit en Ukraine, mais les pressions sur les prix ont d'autres origines. A 3,8%, l'inflation de base, qui exclut l'énergie et l'alimentation, a également été plus forte que prévu. Les services ont augmenté de 3,5% tandis que les biens manufacturés ont grimpé de 4,2%. Même si certains signaux annoncent que la hausse des prix pourrait s'approcher d'un pic, l'inflation globale pourrait encore augmenter ces prochains mois.

Si la BCE ne peut pas faire grand-chose pour baisser les prix du gaz importé, ses responsables expriment leurs préoccupations au sujet d'effets indirects comme les attentes en matière d'inflation et les négociations salariales. Contrairement à l'inflation américaine, qui s'explique principalement par une explosion de la demande des consommateurs, les hausses de prix en Europe sont en grande partie le résultat de chocs d'offre et la croissance des salaires est plus faible. Alors que la Fed s'appuie sur une politique agressive pour freiner la demande, les gouvernements européens devraient protéger les consommateurs contre une grande partie de l'augmentation des coûts de l'énergie.

Risque en hausse

Un resserrement plus agressif dans la zone euro renforcerait le risque d'erreur de politique monétaire. Les marchés s'attendent à un taux directeur de la BCE supérieur à 2%. Nous estimons que ce niveau est trop élevé. En effet, la politique monétaire pèserait trop lourdement sur l'économie et menacerait la croissance. L'économie de la région est dans une situation plus difficile que celle des Etats-Unis, car la guerre en Ukraine y freine davantage la croissance, celle-ci n'ayant toujours pas retrouvé son niveau d'avant la pandémie. La BCE annonce dorénavant une croissance du PIB de 2,8% en 2022 (nous prévoyons 2,5%).

La BCE doit également préserver la stabilité financière et orienter sa politique en fonction de différentes économies, sans fragmenter l'union. Cette tension est visible dans les différences entre les rendements des dettes souveraines. L'écart de rendement entre les dettes italienne et allemande dépasse ainsi les 200 pb, son plus haut niveau depuis 2018. Un creusement jusqu'à 300 pb pourrait forcer la BCE à agir. Elle reste donc ouverte à l'achat d'obligations d'Etats européens.

Les investisseurs se concentrent sur la vitesse et l'ampleur des hausses de taux ainsi que sur les mesures destinées à prévenir un écartement des spreads supplémentaire. La fin des achats d'actifs en juillet, associée au relèvement des taux et à une hausse supplémentaire de 50 pb des coûts d'emprunt des banques pour trois ans le 23 juin, date d'expiration d'une autre mesure, constituerait un durcissement significatif des conditions financières. Bien sûr, la BCE continuera de s'appuyer sur les données, mais après la hausse de juillet, nous tablons sur un resserrement monétaire progressif et flexible jusqu'à ce que le taux de dépôt atteigne 1,25% début 2023.

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Stéphane Monier est Chief investment officer chez Lombard Odier.